来源：证券研究

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◆?1）电子行业是国民经济中的支柱产业，行业产值与GDP增长呈现正相关性。

◆?2）全球电子行业迎来新一轮创新周期，5G、物联网、人工智能是行业发展趋势。

◆?3）以PCB、集成电路行业的产业转移为代表的的新一波全球电子产业产能转移浪潮来袭，大陆厂商迎来增长机会。

◆?4）科创板设立，电子板块符合科技创新要求，有望深度受益，多家半导体公司已经接受上市辅导。

◆?5）我国电子行业目前存在一系列问题，如产品附加值低、出口易受贸易风险影响；民营企业较多，管理水平不高。

◆?6）受中美贸易摩擦和宏观经济下行影响，2018年电子行业在资本市场波动较大，跌幅较大。2019年初以来中美贸易战有所缓和，电子行业风险偏好大幅修复，带动电子行业快速反弹。目前电子行业整体估值已接近2017年平均水平，短期内估值进一步上升空间较小。

核心观点

一、最新观点

电子行业是国民经济中的支柱产业，行业产值与GDP增长呈现正相关性。2018年我国电子制造业整体保持较快增长，但近半年来增速放缓。细分领域中，电子元件及材料表现较好，手机、计算机等下游设备近期景气度下降。

全球电子行业迎来新一轮创新周期，5G、物联网、人工智能是行业发展趋势。我国电子行业处于成长期，在新兴领域积极布局，5G方面引领世界，未来成长空间广阔。

以PCB、集成电路行业的产业转移为代表的的新一波全球电子产业产能转移浪潮来袭，大陆厂商迎来增长机会。

科创板设立，电子板块符合科技创新要求，有望深度受益，多家半导体公司已经接受上市辅导。

我国电子行业目前存在一系列问题，如产品附加值低、出口易受贸易风险影响；民营企业较多，管理水平不高；IC、基础电子材料等领域技术落后等。建议加大研发投入，突破核心技术领域；改善出口产品结构，防范国际贸易风险；改善融资环境，增强小微企业融资能力；推进供给侧改革，淘汰落后产能。

受中美贸易摩擦和宏观经济下行影响，2018年电子行业在资本市场波动较大，跌幅较大。2019年初以来中美贸易战有所缓和，电子行业风险偏好大幅修复，带动电子行业快速反弹。目前电子行业整体估值已接近2017年平均水平，短期内估值进一步上升空间较小。

二、投资建议

5G等科技创新趋势为电子行业注入新的成长动力，结合国内电子行业处于成长期，正朝着核心技术含量和附加值更高的环节迈进的背景，建议关注持续高研发投入的公司，考虑技术创新潜力、成长空间、估值情况和流动性风险，重点推荐（002415.SZ)、（002463.SZ）、（600183.SH) 、（300316.SZ)。

三、核心组合

四、风险提示

宏观经济下行、智能手机出货量不及预期、中美贸易战加剧。

01?电子行业是国民经济的支柱产业，近期景气有所下滑

（一）电子行业是国民经济中的支柱产业

电子行业是国民经济中的支柱产业，对社会生产、居民生活影响巨大。电子行业在国民生产总值中占有重要地位，根据中国电子信息产业统计年鉴数据测算，2008-2018年电子信息产业增加值在GDP中的平均占比为3.57%。

2008-2011年受金融危机和PC出货量放缓影响，中国电子信息产业增加值占GDP的比重有所下滑；自2011年起我国电子信息产业开始上行，增加值在GDP中占比逐渐提升，2018年达到3.96%。在我国经济发展进程中，电子信息产业扮演重要助推剂，近十年内产业对GDP增速的贡献波动上升，2018年电子信息产业对GDP增速的贡献率为5.19%。

电子产业增加值与GDP整体呈现相关性，2008-2018年电子产业增加值增速和GDP增速之间相关系数为0.3。在经济出现下行或回暖时，电子产业增加值的增速也出现了放缓或提速，且反弹幅度高于宏观经济的反弹幅度。

但是自2017年以来，国家对于电子信息产业的扶持力度加大，电子信息产业的支持政策频出，电子产业进一步承接产能转移，呈现出增长明显提速的趋势。2017年电子产业增加值同比增速从2016年的10.00%提升到13.80%，提升了3.8个百分点，同期GDP仅回升了0.2个百分点。因为国内电子产业起步相对较晚，成长较快，整体增速高于宏观经济增速。2008-2018年增加值平均增速为12.34%，同期GDP平均增速为8.11%。

（二）国家多政策支持电子行业发展，新一代信息技术是重点方向

国家将电子行业视为战略性发展产业，出台了多项支持政策，驱动行业向技术升级方向发展，打造以新一代电子信息技术为基础的全新产业结构。2019年3月，上交所发布科创板企业上市推荐指引，提出优先推荐布局高新技术产业的科技创新型企业，以科技创新为大背景的电子行业有望深度受益。2019年3月，工信部、国家广电总局、中央广电总台联合发布超高清视频产业发展行动计划，与即将商用的5G技术相配套，进一步打开下游需求，电子行业产业链上端硬件厂商、中端模组厂商迎来大好机遇。2014-2018年间，相关政策频出，为电子行业发展保驾护航。

（三）我国2018年电子制造业整体仍然保持较快增长，景气有所下滑

电子行业是研发和生产各类电子材料、元器件及电子设备的工业，电子材料包括硅晶圆、覆铜板等，电子元器件包括电感、电容、半导体分立器件、印制电路板等，电子设备包括半导体设备、电子制造设备等。按下游应用领域分类，电子行业可细分为消费电子（手机、PC、电视等）、半导体、汽车电子、安防电子、LED、物联网等领域，渗透进日常生活的方方面面，与居民生活息息相关。我国高速推进工业4.0发展，电子行业整体保持较快增长，电子元器件及材料需求强劲，细分行业增速较快。而手机、PC等终端产品已步入成熟期，近年来缺乏重大创新，景气度持续下滑。

1.电子行业整体保持较快增长

2018年，我国电子行业不断进行结构调整、技术升级，整体持续稳健增长态势，领跑工业领域。2018年规模以上电子信息制造业增加值同比增长13.1%，快于全部规模以上工业增速6.9个百分点。12月份同比增长10.5%。

在中美贸易摩擦带来的不利外部环境下，我国电子制造业出口仍平稳增长，但增速不及上一年度。2018年规模以上电子信息制造业实现出口交货值同比增长9.8%，增速比2017年回落4.4个百分点。12月份同比增长2.0%。

2018年，规模以上电子信息制造业主营业务收入同比增长9.0%，受贸易战影响，原材料价格一定幅度上涨，主营业务成本同比增长9.1%，利润总额同比下降3.1%。

分行业情况来看，呈现整个行业下游需求增长放缓趋势，细分领域表现不尽相同。

2.电子元件及材料表现较好

电子元件及材料是电子制造行业乃至整个工业的基础，2018年电子元件及电子专用材料制造业推进供给侧改革，产能、出口等方面保持较快增速，增加值同比增长13.2%，出口交货值同比增长14.0%，主营业务收入同比增长10.9%，利润同比增长20.6%。主要产品中，电子元件产量同比增长12.0%。

3.手机、计算机等下游设备制造短期景气度下滑

2018年，通信设备制造业整体保持增长态势，增加值同比增长13.8%，出口交货值同比增长12.6%，主营业务收入同比增长9.6%，受上年基数较高等因素影响利润同比下降11.8%。

手机是通信设备制造业主要产品，受手机终端创新乏力、消费者换机时间延长等因素影响，手机产量同比下降4.1%，其中智能手机同比下降0.6%。自2018年10月起，国际贸易环境恶化，通信设备行业增加值及出口交货值增速全面下降，12月出口交货值首次达到负增长。

2018年，计算机制造业稳中有进，增加值同比增长9.5%，出口交货值同比增长9.4%，主营业务收入同比增长8.7%，利润同比增长4.7%。主要产品中，微型计算机设备产量同比下降1.0%；其中笔记本电脑产量同比增长0.6%，平板电脑产量同比增长2.8%。从10月开始计算机制造业景气度短期下滑，增加值及出口交货值呈下降趋势。

（四）行业景气下滑，盈利能力有所下降

整体来看，2018年我国电子行业盈利能力有所下滑。行业平均ROE从第二季度开始同比下降，由行业内所有上市公司一季报半年报三季报数据得到的行业平均ROE分别为1.58%3.89%6.51%,同比变化18.70%-1.47%-10.61%。可进一步将ROE分解为销售净利率、资产周转率、权益乘数进行分析。

2018年行业平均销售净利率整体处于低位，厂商获取利润能力降低，一季报半年报三季报披露的行业平均销售净利率分别为5.08%5.97%6.19%，同比减少22.58%34.47%34.73%，全面低于2017年。销售净利率的下降很大程度上解释了ROE的下降。

行业平均资产周转率则较为稳定，2018年稍有降低，一季报半年报三季报披露的行业平均资产周转率分别为14.57%31.89%51.31%，同比变化-1.02%-2.83%-0.16%。2018年行业整体营运能力的下降，是平均ROE下降的原因之一。

平均权益乘数总体而言变动不大，一季报半年报三季报披露的行业平均权益乘数分别为1.611.661.69，行业对杠杆运用情况保持稳定，资本结构未产生重大改变。

02?全球电子行业迎来新一轮科技创新周期，国内电子行业仍处于成长期

（一）电子行业发展趋势围绕5G、物联网和人工智能展开，中国5G部分领域引领、物联网和AI方面依然有所差距

科技周期推动带来的终端硬件变化是电子行业成长的原动力。每一轮终端电子设备的科技创新，都会带来电子行业上下游的新兴需求，从而拉动整个产业链的发展。历史至今，电子行业大致经历了五轮科技创新周期，包括1970年代的大型机、1980年代的小型机、1990年代的个人电脑、2000年代的桌面互联网和2010年代的移动互联网创新，在终端硬件上分别对应着晶体管计算机、集成电路计算机、大规模集成电路计算机、笔记本计算机和智能手机。终端硬件的形态变化，对应着爆发式增长的电子元器件需求，电子行业也得到了长足发展。

电子行业当前迎来新一轮科技创新周期，当前行业发展趋势围绕5G、物联网和人工智能展开。5G开启新一轮技术周期，在 5G 超高速、超大连接和超高可靠性的通信基础上，通信技术的应用场景愈加丰富，有望突破智联边界，掀起信息内容、需求场景、应用终端和商业模式革命浪潮，物联网的实际应用将在5G成熟之后迎来大规模应用。另外，人工智能未来有望为人们生活带来翻天覆地的变化，全球科技巨头在人工智能方面也做了诸多布局。

对标国际先进技术水平，国内在5G部分领域实现引领，但在物联网和AI方面依然差距较大，发展空间巨大。中国的5G技术储备相对充足，在5G标准制定和专利数上实现全球引领，整体实力较强，未来的机会在于大规模推进5G商用。中国在物联网和AI方面整体实力依然偏弱，尤其是在芯片等技术层相比国际先进水平差距较大。物联网和AI核心芯片及技术未来是中国需要实现突破的地方，目前国内已有华为海思等优秀芯片企业在芯片方面取得一定成就，存在未来赶超国际先进水平的机会。

1.各国积极抢占5G制高点，中国在专利数和标准制定上实现引领

作为具有革新意义的新一代通信技术，各国积极抢占5G制高点。各国纷纷在5G核心专利和标准提案上发力，以求争夺5G行业的制高点。目前全球各国5G试验阶段都已接近尾声，商用计划基本都在2020年左右，5G部署进入了加速推进阶段。

目前，全球主要电信运营商基本已开展 5G试验，韩国电信已在2018年2月平昌冬奥会期间提供5G服务，计划于2019年进行商业部署。主要国家和市场的5G试验局主要围绕C频带开展，中国、美国、澳洲等移动通信商都进行了围绕C频带的5G测试。部分先行者国家对高频段也进行了实验和部署，中国在此方面部署稍显落后，需奋力追赶。

5G标准中国企业话语权提升，重点技术专利攻关频传喜讯。2018年的标准发布中国共有16家企业参与，占所有参与企业的近1/3。在技术研发方面，华为Polar码编码方案成功成为eMBB场景编码的关键，且华为于2018年9月启动由IMT-2020（5G）推进组组织的中国5G技术研发试验第三阶段室内覆盖测试项目，测试成绩优异，重点技术已经完成攻关。大唐电信多项技术方案进入国际核心标准规范。中国移动研究院也牵头了多项5G技术研发，主导提出了基于服务的5G网络架构（SBA），该架构是5G独立组网的基础架构。此外，还牵头推动了网络切片架构、用户数据融合架构等工作，并在功能软件化、C/U分离、边缘计算方面发挥了重要的推动作用。

部分中国企业拥有国际标准的5G发明专利，在5G标准制定中发挥重要力量，这表明了中国企业在5G中的话语权和产业竞争力的提升，加之5G产业链配套设施建设进程不断加快，在经历了1G落后、2G追随、3G突破、4G同步后，中国在5G网络应用上有望引领行业的发展历程。

2.全球物联网相关研究和布局如火如荼，中国目前整体差距仍较大

物联网落地条件逐渐成熟，产业链结构逐渐明晰。随着5G逐步成熟，信息传输速度延迟降至0.5ms级别，将为物联网实现提供坚实的通信基础。同时万物互联趋势日益明显，物联网应用场景广泛，发展动能充足。物联网产业链逐渐明晰，从上至下可分为感知层、网络层、平台层和应用层。

国际龙头争先布局卡位，芯片、物联网平台和ADAS为目前主要发展趋势。芯片作为物联网的大脑，是感知层终端设备的核心部位。目前在物联网芯片市场仍然由高通、恩智浦半导体、英特尔、德州仪器所主导，我国核心芯片约 80%依赖进口，相比而言差距较大。

全球科技巨头加速布局平台层，价值链向应用服务渗透。从资本市场投资热度来看，腾讯、IBM、亚马逊、思科等科技公司纷纷发力物联网平台领域，以投资或并购的方式，实现从底层到上层的产业链整合。

应用层目前而言车联网为最大应用场景，市场规模超千亿。车联网要求汽车能够实现智能驾驶，目前处于ADAS阶段。ADAS国际市场集中度较高，主要市场份额集中于 Mobileye，博世集团，大陆集团，DENSO，德尔福汽车集团；该领域国际巨头布局较早，布局程度较高，整体而言垄断程度较高。

国内厂商抓住市场机遇奋力追赶，但整体差距仍较大，正在抓紧布局。国内企业在 M2M 服务、中高频 RFID、二维码及网络传输等产业环节具有一定优势，但基础芯片设计、通信芯片模块、高端传感器制造及智能信息处理等产业环节较为薄弱。随着 3GPP R13 冻结，华为、等国内厂商紧跟标准出台节奏推出商用 NB-IOT 芯片，NB-IoT 终端有望迎来放量增长，NB-IOT 芯片将成为我国物联网芯片领域重要发力点。

车联网而言，国内踏入ADAS领域的多为初创公司，数量众多，但技术相对薄弱。部分上市公司通过参股布局ADAS蓝海，但技术方面整体处于较为初级阶段。国内厂商可通过价格差异、本土化优势切入OEM厂商后装市场供应链，且国内厂商在核心组件如处理芯片等研发突破加快，未来发展机会可期。

3.人工智能将引领科技潮流，中国基础层和技术层欠缺、应用层相较先进水平差距较小

人工智能随物联网数据爆发迎来发展春天，巨头围绕产业链从上至下卡位市场。人工智能的应用领域遍及家居、零售、交通、医疗、教育、物流、安防等主要领域，其中智能语音、智能安防、智能汽车细分应用领域受到国内外相关行业和科技领域的重要关注，相对技术比较成熟发展比较迅速。

AI芯片战略地位凸显，智能硬件巨头布局如火如荼。芯片是AI最核心的产业布局，拥有极高的产业价值和战略地位，门槛高，投资回报周期长。目前市场上的人工智能芯片主要有GPU、FPGA和ASIC三类。英伟达主打GPU芯片，F(xiàn)PGA芯片主要是Xilinx与Altera布局，ASIC格局尚未确定。

智能硬件是AI发展的重要基础设施。AI算法训练所需要的数据采集主要通过智能手环等各类智能硬件和传感器完成，同时AI算法的进步不断反哺智能硬件产业链，提高智能硬件产业链成熟度。智能硬件未来应用市场广阔，谷歌、腾讯、IBM等国际巨头布局紧锣密鼓，以期在未来巨大空间中分一杯羹。

在产业链布局方面，中国应用层面相比先进水平差距较小，但是基础层和技术层差距仍大。美国是目前AI技术水平最高的国家。从2017年全球AI企业数来看，美国1078家，中国592家，合占全球人工智能企业总数（2542家）的65%，其中，基础层中国企业数为14家，美国33家；技术层中国273家，美国586家；应用层中国304家，美国488家。中国基础层和技术层公司数量相对美国差距较大，应用层的差距则相对而言较小。

国内公司加紧AI核心技术攻关，已经取得一定成绩。国内许多老牌芯片企业如华为海思、等正在积极拥抱“AI+”变化，成为国内AI芯片产业中的重要攻坚力量。初创公司也纷纷加紧脚步，希望从深度学习算法芯片、类脑计算芯片等新兴赛道切入市场。其中寒武纪技术实力较强，目前已推出了1A、1H8和1H6三款产品,其中华为首款AI手机芯片麒麟970已集成寒武1A,并在华为Mate10中实现大规模商用。整体而言，我国企业面向AI基础层的研究开发不断加速，未来仍有机会实现赶超。

（二）国内电子行业整体仍处于成长期，细分领域发展不尽相同

国内电子行业整体仍处于成长期。因为国内电子产业起步相对较晚，成长较快，整体增速高于宏观经济增速。2008-2018年电子产业增加值平均增速为12.34%，同期GDP平均增速为8.11%，高出4.23个百分点。自2017年以来，国家对于电子信息产业的扶持力度加大，电子信息产业的支持政策频出，电子产业进一步承接产能转移，呈现出增长明显提速的趋势。2017年电子产业增加值同比增速从2016年的10.00%提升到13.80%，提升了3.8个百分点，同期GDP仅回升了0.2个百分点。

具体到细分领域的发展情况却不尽相同。手机已步入成熟期，增速持续下降，市场趋于饱和。从全球市场和国内市场来看，智能手机出货量同比增速持续下滑，17年起开始负增长。

2019年2月，国内手机市场总体出货量1451.1万部,同比下降19.9%。国内市场由华为、苹果等数家龙头厂商占据支配地位，集中度高，2018年第四季度前五大智能手机厂商市场占有率达到88.9%。

计算机制造行业发展较为平稳，近年景气度下降。智能手机功能日益丰富，一定程度上替代了对电脑的需求，再加之换机时间延长，操作系统创新不足，计算机出货量持续下降。据IDC统计，2018年全球个人计算机出货量为4.07亿台，下滑3.9%。我国电子计算机制造业平均利润率持续下滑，2017年仅为4%，同比下降27%。5G带来的物联网、4K直播等新应用配合折叠屏智能手机，或进一步替代计算机，成为消费者满足日常工作娱乐需求的首选。

PCB是最重要的连接类元件，5G商用打开成长空间。PCB处于电子产业链中游，每一次下游终端创新都会为PCB行业带来新的增长机会，新需求驱动的成长期持续7年左右，而后进入成熟期，等待下一轮创新浪潮。1992年表面增层线路板问世，2002年PC兴起，2009年iphone4问世，均使得PCB行业市场规模迅速扩张。上一波浪潮已经平息，下一波科技创新将由5G引领，爆发出对PCB全新、大量的市场需求，PCB行业迎来新一轮的创新周期。

我国半导体分立器件行业处于成长期，国产化进程正当时。我国半导体分立器件行业自上世纪50年代创立，但长期受资金规模及技术水平制约，在国际市场上尚未形成绝对优势地位。近年来，我国大力扶持半导体行业，有利政策频出，分立器件行业发展迅速，国内市场增速高于全球市场。2016年实现主营业务收入1109亿元，同比增长17.63%。功率二极管、功率三极管、晶闸管等分立器件产品大部分已实现国产化，而MOSFET、IGBT等分立器件产品由于其技术及工艺的先进性，还较大程度上依赖进口。

国内厂商依托有利产业政策，开始布局新型半导体材料领域，未来进口替代空间巨大。新能源汽车/充电桩、智能装备制造、物联网、光伏新能源等新兴应用领域将成为国内半导体分立器件产业的持续增长点，行业呈现良好的发展态势。

全球集成电路行业景气度持续回升，中国引领高速发展。2018年全球集成电路销售额为4016亿美元，同比增长17.03%，尽管体量已经较大，但仍然保持着稳定增长态势。我国IC产业一直保持快速增长，2018年我国集成电路销售额为6531.4亿元，同比增长20.69%，连续5年增长率保持在20%左右的高水平。

随着5G、人工智能等前沿技术普及，半导体将更加广泛应用于各个领域，未来汽车电子、工业国防、物联网设备等市场将成为半导体产业新的助推器。同时，自2017年起，存储器价格持续上涨。存储器需求的提升也成为本轮半导体行业景气回升的重要原因之一。

（三）市场空间巨大，部分行业产能正在向大陆转移

全球电子行业已经经历多次产业转移，中国应抓住新一波产业转移浪潮。以半导体行业为例，行业已经经历两次产业转移，第一次产业转移发生在20世纪70年代末，美国作为集成电路的发源国，将大量资金和技术输送给日本，日本凭借成本优势和产品质量抢占全球市场。

第二次产业转移发生在20世纪80年代末，日本国内发生经济危机，韩国、台湾抓住机会，凭借各自独特优势确立市场份额。

自2010年起，借助于我国廉价的劳动力以及庞大的集成电路下游市场，全球各国集成电路企业开始在中国大陆地区设立晶圆制造厂，我国迎来了全球第三次产业转移。

据SEMI估计，2016-2020年全球新投产的62座晶圆厂中，有26座来自中国大陆。根据IHS数据，2016-2020年中国半导体制造产值将以20%的复合增长率增长。国内半导体产业布局日趋完善，加之政策资金支持，国内已经出现一批如海思半导体、中芯国际、等优秀企业，做好了迎接第三次产业转移的准备。

PCB行业产能也逐渐向大陆转移。21世纪以来，全球电子信息产业从发达国家开始向新兴经济体和新兴国家转移，伴随电子信息产业的转移和劳动力、运输成本和环境政策等因素，全球PCB产能经历了从美洲向欧洲再逐渐向亚洲转移的产能转移路径。2000年之前全球70%以上的PCB产值分布在北美、欧洲及日本等地；后来产业重心不断向亚洲地区转移，中国逐渐成为全球最重要的电子信息产品生产基地，我国PCB产能迅速扩张，并在2006年超越日本成为全球最大的PCB产能基地。2017年大陆PCB产值占全球50.53%，市场空间巨大。

（四）电子属于重资产行业、壁垒较高，但面临全球化竞争

电子制造行业属于重资产行业，往往需要很高的固定资产投资，有较高的进入门槛。行业具有资金壁垒，前期需要大量资金投入，用于建造厂房、采购机器等，非流动资产占总资产比例高，往往有大量折旧费用产生。资金不充足、现金流不健康的企业难以在行业内生存。

行业有较高的技术壁垒，需要投入大量研发费用，掌握核心技术的企业才能占据引领地位。随着行业的快速发展，订单越来越向技术能力高、制造能力强、能够快速为客户提供全面解决方案的大公司集中；而小规模公司受限于其自身技术能力，将出现订单量减少，继而导致盈利空间越来越小的局面，这将增加行业新进入者的市场风险。

行业具有环保壁垒，电子制造过程中会产生大量的三废物质，而近年来环保政策趋严，中国政府发布了《电子信息产品污染控制管理办法》、《中华人民共和国清洁生产促进法》等一系列法律法规。企业需要在环保方面投入更多成本，落后厂商无力应对从而被淘汰，促进行业健康发展。

电子行业全球分工明确，国外厂商主导高端产品市场，而国内行业整体利润率水平偏低。2017年我国规模以上电子信息制造业利润总额只有7000多亿元，行业平均利润率仅为5.4%。我国电子信息产业仍以整机组装为主，处于国际分工下游，产品附加值低，未来应该着力向高附加值产品领域发展。

以集成电路行业为例，中国已成为全球最大的集成电路市场，但我国核心集成电路自给率不足两成，仅在某些技术较为容易的低端集成电路中占有少量份额，而服务器、个人电脑、可编程逻辑设备等关键领域市场占有率几乎为零，高端光刻机、高端光刻胶、12英寸硅片等仍未实现国产化，核心技术几乎都为欧美发达国家垄断。从国内IC产业链构成情况来看，高价值量的设计和制造环节占比仍然较低，产业结构有待优化。

（五）电子产品出口比例巨大，加工贸易占比逐步降低

2017年我国电子信息产品进出口额达到1.3万亿美元，占全国外贸比重超过30%，对全国外贸增长的贡献率达到25%以上。目前中国已经成为世界电子信息产品制造的第一大国，彩电、手机、计算机等电子信息产品产量和出口量为世界第一。

从经济类型看，内资企业逐步发展壮大，在出口中所占比重逐步提升，由2005年的12.7%提高到2017年的32.0%，提高了19.3个百分点。特别是在国家一系列支持中小企业发展政策的帮助下，民营企业长期积蓄的能量得到释放，成为近年来产业出口增长的重要推动力量，出口比重由2005年的3.4%提高到2017年的24.0%。

从贸易方式看，尽管加工贸易仍是我国电子信息产品出口的主要方式，但其比重逐步降低，一般贸易比重呈上升态势。2001年，电子信息产品一般贸易出口比重为8.1%；2010年该比重提升到16.5%，2017年进一步提升到28.5%。

从市场结构看，我国电子信息产业坚持实施市场多元化战略，特别是近年积极响应“一带一路”倡议，在巩固和稳定美、日、欧洲等原有市场发展的同时，积极开拓东南亚、俄罗斯、南美洲、非洲等新兴市场，形成了发达国家和发展中国家合理分布的出口市场结构。自2001年以来，我国电子信息产品出口前十位国家和地区所占比重呈逐步下降态势，由2001年的82.9%下降至2017年的72.3%，下降10.6个百分点。

（六）科创板设立促使电子行业向更高质量发展

1.科创板是资本市场重大制度创新，符合创新发展的电子企业有望搭上首班车

科创板是资本市场重大制度创新，鼓励符合科技创新发展趋势的公司上市，电子行业有望搭上首班车。2019年3月3日，上交所发布《上海证券交易所科创板企业上市推荐指引》。文件提到，保荐机构应当准确把握科技创新的发展趋势，重点推荐下列领域的科技创新企业：（一）新一代信息技术领域，主要包括半导体和集成电路、电子信息、下一代信息网络、人工智能、大数据、云计算、新兴软件、互联网、物联网和智能硬件等。

电子行业作为新一代信息技术的核心组成部分之一，更多符合科技创新趋势、有发展潜力、具备成长动力的、有望实现进口替代的公司将有望受益于科创板的推进而实现上市融资。

2.集成电路有望首先受益，多家半导体企业已经接受上市辅导

科创板为集成电路行业带来充分的发展机遇，板块有望首先受益。全球集成电路产业正处于向我国转移的进程之中，国内集成电路市场规模持续扩大，占全球的比重持续提升。2002-2017年，全球集成电路产业销售额复合增速为7.15%，中国集成电路产业销售额复合增速为22.17%，远高于世界平均水平，是全球集成电路产业增速最快的区域，国内集成电路产业占全球比重提升至25%左右。

我国集成电路目前每年用量较大，进口金额多年超过2000亿美元，行业整体的自给能力较低，处于发展初级阶段。虽然我国集成电路增速近年持续保持20%左右增速并远高于世界平均水平，但是从产业结构来看，我国集成电路在附加值较低的产业链后端发展略好，在附加值较高的中游和上游环节仍然较为薄弱，在支撑环节的半导体设备以及半导体制造材料环节对进口依赖严重。

集成电路行业初期研发及设备投入非常高，但是产品研发周期很长，因此初期一般难以实现盈利，需要外部资金支持。集成电路行业整体属于重资产行业，进入壁垒较高，新进入者往往需要国家政策及产业资本大力支持才能在行业中立足。从美、日等集成电路强国的崛起经验来看，政策和外部资金支持必不可少。国内多家知名的集成电路公司在成长过程中均接受了产业资本投资以支撑自身研发和运营，以寒武纪为例，目前公司接受了四轮投资，估值也达到25亿美元。

目前国内集成电路企业大多规模较小、盈利能力较差，存在上市融资的需求。根据中国电子产业信息统计年鉴数据，2016年国内规模以上集成电路制造企业为464家；其中，91家出现亏损，占比高达19.6%。因为集成电路行业的特性，多数企业难以实现自我造血，存在上市融资的需求。

部分集成电路企业不能满足主板、中小板及创业板的盈利要求，科创板盈利要求灵活性高，将成为集成电路企业上市融资的重要来源。主板及中小板和创业板对企业盈利有较高的要求，部分集成电路企业不能满足相应的盈利要求，因此无法上市。

比如，近年来我国集成电路制造环节已经取得了一定突破的中芯国际（0981.HK）、华虹半导体（1347.HK）等公司此前因不满足沪深交易所的上市条件转去港交所上市融资。我国的集成电路设计环节，目前一些中大型公司已在A股上市，但仍然还有很多强研发能力强劲但短期盈利能力较弱的公司难以满足沪深交易所现行的上市条件。

相比之下，科创板对不同预计市值的公司的对应着灵活的盈利要求，能够为这部分企业提供上市融资的渠道。科创板推出之后，这种问题有望迎刃而解。

已有多家具备登陆科创板潜力的半导体企业接受上市辅导，科创板有望为集成电路行业进一步提供资金支持。自2018年11月5日以来，上海证监局披露接受上市辅导的有十余家，我们筛选出有望搭上科创板“早班车”的集成电路领域企业，集中在国内依然比较薄弱的设计环节和设备环节。

国内集成电路行业多家企业目前已满足登陆科创板的条件，对标A股同行业公司未来可期。国内多家集成电路企业目前业务发展良好，具备登陆科创板的条件，对标A股同行业公司的市值，未来可期。

以中微半导体、华润微电子和武汉新芯为例，如能在科创板上市，根据P/S估值法，我们预计三家企业的合理估值为126亿元/195亿元/298亿元。

03?行业面临的问题及建议

（一）现存问题

1.?我国电子信息产值虽高，但利润率低，附加值低

我国是全球电子信息制造业最大市场，产值巨大。2017年中国规模以上电子信息制造业主营业务收入超过13万亿元，2018年规模以上电子信息制造业主营业务收入超过14万亿元，同比增长9.0%。但国内厂商主要为劳动密集型，大部分产品附加值低，行业整体利润率较低，2017年中国规模以上电子信息制造业主营业务收入利润率为5.16%，2018年主营收入利润率为4.51%，同比减少13%。

2.?我国是电子信息产品出口大国且以中低端制造产品为主，容易受到影响

我国电子信息制造业产品出口结构以中低端产品为主，易受国际贸易形势影响，产生一定经营风险。2018年美国对中国多种产品加征关税，直接导致国内产品出口受阻，2018上半年，规模以上电子信息制造业实现出口交货值同比增长6.1%，增速同比回落7.3个百分点；6月份，电子信息制造业出口交货值仅增长1.5%。2018全年，规模以上电子信息制造业实现出口交货值同比增长9.8%，增速比2017年回落4.4个百分点。

3.?行业民企较多，管理水平有待提高

截止至2016年12月，我国电子工业国有企业共1770家，约占全部企业的12%，行业内存在大量民营企业。国内金融市场流动性趋紧，中小民营企业面临融资贵、融资难问题，无法得到足够资金发挥民营经济的活力和创造力。电子制造行业对于管理水平有一定壁垒，要求对生产线的人员、资源调配合理，才能提高生产效率和产品良率，从而提高利润率，而民营企业管理水平普遍不高，无法与管理能力优秀的大型国企或者外资企业竞争。

4.处于行业顶端的IC、基础电子材料等仍然距离国外先进水平差距较大

电子制造行业各大细分领域内的高端技术被国外厂商垄断，国内厂商只能生产中低端产品，附加值低，高端产品依赖进口。如半导体基础材料硅晶圆，我国目前不具备12英寸晶圆生产能力，完全依赖进口。5G发展打开对PCB新需求，而5G背景下使用的高频高速PCB主要技术也被国外龙头罗杰斯垄断。

（二）建议及对策

1.加大研发投入，突破核心技术领域

电子信息制造业具有较高技术壁垒，企业的核心竞争力也在于技术领域的成果。各企业应加大研发支出，重视科技创新，依托国家有利政策和产业基金扶持，对细分领域的核心技术进行研发，打破国外龙头厂商的技术垄断地位。目前各大细分领域的高端产品需要从国外进口，国产替代空间可观，科技研发有一定成果后，国内龙头厂商有望享受国产化红利，进一步改善成本压力。

2.改善出口产品结构，防范国际贸易风险

我国电子制造业出口量巨大，且以低附加值产品为主，可替代性强。建议调整出口结构，将国产高附加值产品推入全球化市场，这要求国内厂商需有足够的国际竞争力，形成具有核心价值的生产体系。国内厂商可积极布局海外多元化市场，避免买家单一化，从而减弱国际形势变动带来的贸易风险。

3.改善融资环境，增强小微企业融资能力

国家在宏观层面对金融市场进行调控，推出中期借贷便利等多项定向融资工具，帮助民营企业获得流动性，改善经营状况。民营企业也应提升管理水平，尤其注意风险管理，防止出现信用危机、流动性危机。

4.积极推进供给侧结构性改革，淘汰落后产能

行业存在一定数量不良企业，给行业发展带来负面影响。贯彻落实供给侧改革，淘汰部分落后产能，可改善行业供需关系，促进行业良性发展。

04?电子行业在资本市场中的发展情况

（一）2018年行业二级市场迎波动较大，2019年初以来反弹较大

1.2018年电子行业A股总市值下降

受国内宏观经济状况下行、中美贸易摩擦影响，资本市场普遍持悲观预期，2018年国内电子行业二级市场总市值整体处于波动下行状态。18年3月，美国挑起贸易战，直接抑制我国电子行业出口额，总出口量增速锐减，行业受到不利冲击。贸易摩擦还带来中国宏观经济下行，实体经济与金融市场交叉影响，整体经济低迷。电子行业一年内总市值下降约29.4%。2019年初，国内外经济环境缓和，二级市场信心重振，电子行业市值反弹，2月份增长率达到29%。

2.2018年电子行业市值在A股中占比逐渐缩水

2018年，电子行业市值在A股中占比波动较大，上半年有两段景气度小幅提升阶段，下半年以来，行业市值占比持续下降，景气度下滑程度快于全部A股。2018年底，电子行业市值占比为5.04%，较年初下降0.51个百分点。2019年2月，行业景气度回升，占比回升至5.52%，接近2017年年末水平。

3.电子行业A股上市公司收入占行业收入比重较小

根据工信部数据，2017年电子产业主营业务收入为136597亿元，而行业内上市公司实现主营业务收入10702亿元，占行业总量的7.8%。电子行业内存在大量非上市公司，未来可通过IPO进一步扩充资金来源，促进行业发展。

（二）2018年至今IPO数量继续提升，以PCB企业为主

行业存在一定数量不良企业，给行业发展带来负面影响。贯彻落实供给侧改革，淘汰部分落后产能，可改善行业供需关系，促进行业良性发展。

2018年全年共有105家公司在A股上市，其中电子行业共有11家，主要公司有、、等,共募集资金超过350亿元。其中、为PCB制造厂商，其余公司属于不同细分领域。2018年IPO的所有公司中，上一年度 ROE最高的三家公司均为电子行业标的，分别为盈趣科技、工业富联和锐科激光，ROE分别为59.0%、56.3%和53.9%。

科创板即将设立，电子信息行业公司有望成为重要标的。在上海证券交易所设立科创板并试点注册制是实施创新驱动发展战略、深化资本市场改革的重要举措，对中国的创业创新型企业是一次历史性机遇，是盘活资本市场，培育优质企业，优化金融生态，将对中国发展为创新驱动型经济起到极其重要作用。集成电路、半导体行业将最先受益，细分领域内公司有望科创板第一批上市，进一步优化公司资本结构，增强融资能力。

（三）目前行业估值处于较低水平，但短期内提升空间有限

1.2018年行业估值处于历史低位

截至2019年3月24日，电子行业滚动市盈率为30.72倍（TTM 整体法，剔除负值），位于近5年负一标准差（34.78倍）和近5年负二标准差（21.37倍）之间，显著低于近5年（48.19倍）及近10年（45.90倍）以来的平均水平。

2019年年初以来，受中美贸易战缓和影响，电子整体反弹较大。我们认为此轮电子行业的反弹主要由情绪面修复推动。截至2019年3月24日，电子行业估值为30.72倍，较年初以来的21.15倍反弹45%，已接近2017年以来的平均水平，短期内估值进一步提升的空间有限。

2.行业估值A股溢价下降

行业估值溢价角度，将电子板块与全部A股的滚动市盈率（TTM 整体法，剔除负值）进行比较，2018年电子行业估值溢价整体呈下降趋势，2018年初溢价水平为112.44%，年底行业溢价水平为74.59%，下降34%。2019年行业景气度回升，估值水平也随之上升，截至2019年3月24日，电子行业相对全部A股溢价为98.87%，较18年底有较大上升。

3.中国大陆电子行业估值高于美国和中国台湾市场

我们选取电子业发达的美国、中国香港地区与中国台湾地区具有代表性的行业指数与A股的行业指数进行比较。

2018年虽然中国大陆地区电子板块市盈率大幅下跌，虽仍高于美国和中国台湾市场，但相对溢价率处于较低水平。截至2019年3月24日，国内大陆地区电子板块的PE（TTM）为30.72倍，估值水平低于中国香港资讯科技板块，但高于美国和中国台湾地区。

我们认为国内大陆地区电子板块估值水平高于其他国家或地区的原因主要是国内大陆地区的电子科技制造企业体量较小，整体的增长大幅超过可比国家或地区，更高的增长理应匹配更高的估值。这点和在香港上市的大陆电子公司可以相互印证，国内大陆地区的电子板块整体估值低于香港地区的资讯科技板块的整体估值，而重点公司估值水平基本相当。

（四）近期资本市场表现回暖

2019年，随着中美双方多轮谈判顺利进行，贸易冲突逐渐缓和，电子行业开始回暖，渐渐回升。央行采取较为宽松的货币政策，实体经济态势向好。5G商用元年，新一波创新周期启动，电子行业各细分领域均迎来全新发展机会，投资者预期转为乐观，电子行业持续被看好，电子指数上涨势头强劲。

05?投资建议及股票池

5G、物联网、人工智能等新的科技创新趋势将给中国电子信息行业带来新一轮创新周期和新的成长动力，促进产业进一步升级。另外，贸易战逐渐缓和，国内电子企业受到的外部干扰有望减弱。

电子行业是国民经济的支柱型产业，对社会生产、居民生活影响巨大；再考虑到电子行业核心技术关系国家安全和信息安全，我们预计国家会进一步加大政策和资金支持，助力国内电子行业发展。

国内电子行业处于成长期，正朝着核心技术含量和附加值更高的环节迈进。我们欣喜地看到国内诸多优秀的电子企业已经在核心技术、核心电子元器件及芯片上取得了不小的突破，部分产品性能已经能够达到国际先进水平。随着政策不断扶持和资金助力，国内电子企业有望在高技术含量和高附加值环节实现更多技术突破，加速国产化替代进程，未来成长空间巨大。

建议关注持续高研发投入的公司，考虑技术创新潜力、成长空间、估值情况和流动性风险，重点推荐海康威视（002415.SZ)、沪电股份（002463.SZ）、生益科技（600183.SH) 、晶盛机电（300316.SZ)。

06?风险提示

宏观经济下行、智能手机出货量不及预期、中美贸易战加剧。

评级体系：

银河证券行业评级体系：推荐、谨慎推荐、中性、回避。

推荐：是指未来6－12个月，行业指数（或分析师团队所覆盖公司组成的行业指数）超越交易所指数（或市场中主要的指数）平均回报20%及以上。该评级由分析师给出。

谨慎推荐：行业指数（或分析师团队所覆盖公司组成的行业指数）超越交易所指数（或市场中主要的指数）平均回报。该评级由分析师给出。

中性：行业指数（或分析师团队所覆盖公司组成的行业指数）与交易所指数（或市场中主要的指数）平均回报相当。该评级由分析师给出。

回避：行业指数（或分析师团队所覆盖公司组成的行业指数）低于交易所指数（或市场中主要的指数）平均回报10%及以上。该评级由分析师给出。